Introducción

En el competitivo mundo de la gestión de fondos de inversión, elegir la estructura legal adecuada es crucial para optimizar la eficiencia fiscal, cumplir con regulaciones y facilitar la captación de capital internacional. Este memorando técnico analiza las estructuras jurídicas más empleadas globalmente para distintos tipos de fondos – abiertos, cerrados, hedge funds (fondos de cobertura) y fondos inmobiliarios – explicando por qué se prefieren ciertas formas en determinadas jurisdicciones. Asimismo, se abordan las consideraciones especiales al estructurar vehículos con inversores estadounidenses versus no estadounidenses, dada la complejidad fiscal y limitaciones de la ley de Valores en EE.UU. Por último, se destacan las ventajas de los ETP (Exchange Traded Products), como alternativa innovadora para securitizar activos financieros con cálculo diario del valor liquidativo (NAV).

El objetivo es brindar una guía clara y técnica, orientada a gestores de fondos, sobre las mejores prácticas internacionales en estructuración de vehículos de inversión, junto con un cuadro comparativo al final que resume las características clave de cada estructura.

Fondos Abiertos vs. Fondos Cerrados: Estructuras y Jurisdicciones

Fondos de inversión abiertos (open-end funds) y fondos cerrados (closed-end funds) presentan diferencias estructurales fundamentales que influyen en su forma legal y jurisdicción óptima.

• Fondos abiertos: Se caracterizan por capital variable y liquidez elevada, permitiendo a los partícipes suscribir o rescatar participaciones en cualquier momento. Su patrimonio crece o decrece continuamente según entradas o salidas de inversores. Estas estructuras suelen ofrecer valoración diaria (el NAV se calcula al cierre de cada jornada), lo cual exige activos mayormente líquidos en cartera. Ejemplos típicos incluyen los fondos mutuos o UCITS para inversores minoristas, y muchos fondos de cobertura que permiten suscripciones y rescates periódicos. Las formas jurídicas comunes para fondos abiertos dependen de la jurisdicción: en EE.UU. predominan las sociedades de inversión registradas (p. ej. una corporation Maryland o un trust de Massachusetts bajo la Ley de Inversión de 1940), mientras que en Europa destacan vehículos corporativos abiertos como la SICAV luxemburguesa o la ICAV irlandesa, y en el Reino Unido las OEIC (Open-Ended Investment Companies). Todos estos permiten emitir nuevas acciones o participaciones continuamente. Las jurisdicciones líderes para fondos abiertos globales incluyen Luxemburgo e Irlanda (por sus marcos UCITS altamente respetados). La ventaja clave es la flexibilidad y liquidez para inversores, aunque implican el reto de alinear la liquidez de los activos subyacentes con posibles rescates diarios.
• Fondos cerrados: Tienen capital fijo (el fondo emite una cantidad limitada de participaciones al constituirse) y generalmente no permiten rescates libres una vez cerrado el período de suscripción. Los inversores entran al inicio y típicamente salen mediante la venta de sus participaciones en un mercado secundario (si cotiza en bolsa) o esperando la liquidación del fondo al término de su vida. Muchos fondos cerrados poseen un horizonte temporal definido (ej. 10 años en capital privado o inmobiliario) y pueden invertir en activos menos líquidos dada la menor necesidad de liquidez inmediata. La valoración de sus participaciones la determina el mercado (cotización) y puede diferir del NAV subyacente. En cuanto a vehículos legales, el estándar global para fondos cerrados de inversión privada (private equity, venture capital, deuda privada, etc.) es la sociedad en comandita o fondo limitado (Limited Partnership), dado que proporciona transparencia fiscal y flexibilidad en la entrada/salida solo al inicio o en eventos definidos. Por ejemplo, los fondos de capital de riesgo suelen estructurarse como Delaware Limited Partnership en EE.UU. o LPs en jurisdicciones offshore (Cayman, Jersey, etc.) para aglutinar capital de inversores institucionales. En Europa continental, es común la figura equivalente de sociedad comanditaria (como la SCSp en Luxemburgo, utilizada en fondos alternativos regulados bajo AIFMD). Para fondos cerrados listados (p. ej., ciertos fondos de inversión cotizados en bolsas locales), la forma suele ser corporativa – una sociedad anónima de inversión – sujeta a requisitos de gobierno corporativo y reporte. Las jurisdicciones más empleadas varían: Delaware, Cayman, Luxembourg, Londres, entre otras, dependiendo de si el fondo es privado o cotizado, y de la procedencia de los inversores.

En resumen, las estructuras de fondos abiertos se eligen por su liquidez y facilidad de suscripción continua, adecuadas para activos líquidos y distribución amplia (a menudo inversores minoristas internacionales vía UCITS). Las estructuras de fondos cerrados se prefieren para estrategias de inversión a largo plazo en activos menos líquidos, ofreciendo estabilidad de capital y eficiencia fiscal (vía entidades transparentes) a lo largo de la vida del fondo.

Estructuras Comunes para Hedge Funds (Fondos de Cobertura)

Los hedge funds merecen especial atención, ya que son vehículos de inversión alternativos que típicamente operan con estrategias flexibles y utilizan estructuras híbridas para optimizar la fiscalidad de distintos tipos de inversores. Si bien muchos hedge funds son, en sentido amplio, fondos abiertos (permiten suscripciones y reembolsos periódicos, p. ej. mensuales o trimestrales, no diariamente), a diferencia de los fondos mutuos tradicionales se dirigen a inversores cualificados y utilizan estructuras jurídicas específicas.

A nivel global, una estructura clásica de hedge fund es el modelo “Master-Feeder”, que consiste en uno o varios fondos feeder (alimentadores) que canalizan las inversiones hacia un fondo maestro común donde se gestionan los activos agregados. Este esquema suele emplearse para separar inversores por su residencia fiscal: por ejemplo, un feeder onshore (doméstico) para inversores considerados “US persons” para cumpli con la ley fiscal y de valores en EE.UU., y un feeder offshore para inversores extranjeros o instituciones exentas, combinándose en un master fund central. La razón de esta segregación es satisfacer objetivos fiscales divergentes:

• Los inversores estadounidenses sujetos a impuestos prefieren invertir vía un vehículo fiscalmente transparente doméstico (usualmente una Delaware Limited Partnership o LLC tratada como partnership para impuestos estadounidenses) de modo que ingresos, ganancias y pérdidas les pasen directamente como si poseyeran los activos subyacentes. Esto les permite aprovechar pérdidas acumuladas, tasas de ganancia de capital a largo plazo, créditos por impuestos extranjeros y evitar ciertas reglas fiscales gravosas (evitar ser accionistas de una PFIC o los reportes de CFC).
• Los inversores no estadounidenses y los inversores estadounidenses exentos (fondos de pensiones, fundaciones, etc.) normalmente invierten vía un vehículo offshore opaco (generalmente constituido como corporación en una jurisdicción sin impuestos (por ej. Nevis o BVI) que no sea transparente fiscalmente en EE.UU. Este fondo offshore actúa como “bloqueador” (blocker corporation), protegiendo a estos inversores de consecuencias fiscales adversas en EE.UU. – por ejemplo, evita que inversores exentos reciban ingresos que serían considerados UBTI (ingresos empresariales no relacionados) y así conserven su condición exenta. Asimismo, para inversores extranjeros, invertir vía un ente offshore impide que se les atribuya una presencia fiscal en EE.UU. y simplifica evitar impuestos sucesorios o retenciones sobre ciertas rentas de origen estadounidense.
• En EE.UU., la regla general es que las “U.S. persons” solo pueden invertir en valores registrados ante la SEC. Las sociedades constituidas bajo leyes de EE.UU. (corporaciones, LLC, Partnerships) son considerada “U.S. person” según Rule 902(k). Por eso se recomienda usar (p. ej., un SPV/ETP offshore o un feeder no-U.S.) cuando el público objetivo sea no-estadounidense y toda la comercialización ocurra fuera de EE. UU.

En la práctica, un hedge fund típico establecido por un gestor estadounidense adoptará un feeder onshore (p. ej. un LP en Delaware) para sus clientes sujetos a impuesto en EE.UU., un feeder offshore (p. ej. una Limited Company de BVI) para clientes extranjeros y exentos, y un master fund offshore (a menudo en Caimán, estructurado como partnership o company) donde se realizan las inversiones conjuntamente. Esta estructura master-feeder permite gestionar una sola cartera (reduciendo costos operativos al evitar duplicar trading en dos vehículos separados) y mantener a cada tipo de inversor en el vehículo adecuado. Caimán se ha consolidado como el principal domicilio offshore para hedge funds a nivel mundial, debido a su neutralidad fiscal (cero impuesto corporativo) y marcos legales flexibles: las compañías exentas en Caimán pueden obtener garantías de exención de impuestos por 20 años (50 años en el caso de sociedades en comandita). Además, la estructura societaria de Caimán resulta familiar para inversores de EE.UU., ya que sus exempted limited partnerships replican en gran medida el esquema de las LP de Delaware, y existen vehículos especializados como las Segregated Portfolio Companies (SPC) que permiten crear sub-fondos segregados legalmente dentro de una misma entidad, muy útiles para hedge funds multi-estrategia.

En Europa, gestores que buscan atraer capital global bajo marcos regulatorios comunitarios suelen domiciliar hedge funds en Luxemburgo o Irlanda bajo estructuras de Fondo de Inversión Alternativo (AIF). Luxemburgo ofrece vehículos como la SICAV (sociedad de inversión de capital variable) aplicables a estrategias de hedge fund, o la RAIF (Reserved AIF) que puede estructurarse como sociedad o como SCSp transparente, combinando flexibilidad con cumplimiento de la directiva AIFMD. Irlanda por su parte cuenta con los QIAIF (Qualifying Investor AIF), rápidos de establecer (aprobación en 24h) y permisivos en apalancamiento e inversión, pudiendo tomar forma de ICAV (Irish Collective Asset-management Vehicle) corporativa o unit trust contractual según se requiera. No obstante, para muchos gestores no europeos, las jurisdicciones offshore tradicionales (Caimán, Islas Vírgenes Británicas, etc.) siguen siendo preferidas cuando el foco son inversores institucionales globales que no requieren un “pasaporte” europeo, por la menor carga regulatoria. Cabe mencionar que Singapur y Hong Kong han emergido recientemente con vehículos competitivos (el Singapore VCC – Variable Capital Company – y el Hong Kong OFC – Open-Ended Fund Company) para atraer hedge funds en Asia, especialmente tras iniciativas globales contra paraísos fiscales que han hecho a algunos inversores institucionales más renuentes a estructuras en jurisdicciones offshore tradicionales.

En síntesis, los hedge funds habitualmente usan estructuras híbridas que combinan partnerships transparentes y sociedades opacas para acomodar la mezcla de inversores y sus necesidades fiscales. Jurisdicciones como Delaware y Caimán predominan por su experiencia jurídica, neutralidad impositiva y aceptación entre inversores, aunque otras alternativas (Luxemburgo, Singapur, etc.) pueden ser empleadas según la procedencia de los partícipes y consideraciones reputacionales.

Ventajas de los ETP en Securitización de Activos con NAV Diario

En años recientes han cobrado popularidad los Exchange-Traded Products (ETPs) como alternativa para que gestores independientes lancen vehículos de inversión listados en bolsa de forma rápida y eficiente. Estas plataformas, permiten a gestores securitizar portafolios de activos financieros a través de la emisión de notas estructuradas con ISIN propio, listadas en mercados reconocidos. A continuación, se resumen las ventajas clave de los ETPs, especialmente relevantes para fondos que requieren cálculo diario de NAV y liquidez bursátil:

• Rapidez de lanzamiento y menor costo: Mediante la securitización a través de una plataforma de ETPs, un gestor puede convertir su cartera en un producto cotizado en menos de la mitad del tiempo y costo que tomaría establecer un fondo de inversión tradicional. La plataforma estandariza gran parte del proceso (vehículo emisor, listamiento, agentes de cálculo), reduciendo significativamente barreras de entrada.
• Suscripción eficiente y alcance global: Los ETP emitidos se depositan en Euroclear, permitiendo que inversores de cualquier parte del mundo suscriban o compren las notas fácilmente desde sus cuentas de custodia habituales. Esto brinda un alcance internacional inmediato, sin necesidad de registrar el producto en cada jurisdicción.
• Flexibilidad en activos subyacentes: Un ETP puede titulizar múltiples clases de activos, desde acciones, bonos y ETFs hasta préstamos privados, inmuebles o participaciones de fondos, combinándolos en una sola nota. Sin embargo, el costo y el tiempo se incrementan rápidamente cuando los activos no son financieros/cotizados.
• Cálculo y difusión diaria del NAV: el proveedor de ETPs actúa como agente de cálculo del NAV del ETP y distribuye ese valor diariamente a través de las principales plataformas de datos financieros (Bloomberg, Refinitiv, SIX). La capacidad de mostrar el precio intrínseco actualizado directamente en los terminales y en las cuentas de los inversores provee transparencia total sobre el desempeño de la estrategia, comparable a un fondo abierto tradicional.
• Eficiencia operativa y de costos: La estructura de ETP elimina muchos costos recurrentes asociados a un fondo (ej.: honorarios de directorios, costo de auditorías múltiples, custodios locales, etc.) al centralizarse en un solo vehículo emitido. El esquema de costos competitivo mejora la rentabilidad neta para el gestor y los clientes. Al no requerir gestionar suscripciones/redenciones (ya que la liquidez la provee el mercado secundario de la nota), se simplifica la administración del portafolio y caja.
• Apoyo institucional y seguridad: Los programas de ETP emplean emisores vehículo (usualmente SPVs en jurisdicciones de alta calidad regulatoria, p. ej. Irlanda) y trabajan con socios de renombre – p.ej. banca custodio Bank of New York, brokers como Interactive Brokers – aportando credibilidad y salvaguardas al modelo. El gestor del fondo sigue administrando la cartera, pero la emisión y custodia están en manos de entidades profesionales, lo cual brinda confianza a los inversionistas.

En suma, los ETPs proporcionan a gestores de fondos, con estrategias bursátiles, una vía ágil, transparente y global para empaquetar estrategias de inversión en un instrumento negociable en bolsa. Esto resulta especialmente útil para aquellos que desean ofrecer liquidez diaria y amplia distribución sin pasar por el proceso largo y costoso de registrar un fondo público tradicional. Además, al estar estructurado técnicamente como una emisión de notas, puede atraer inversores institucionales que prefieren valores con ISIN y liquidables, a la vez que mantiene la neutralidad fiscal (el SPV emisor normalmente se estructura para no generar impuestos a nivel vehículo, transfiriendo el rendimiento bruto al tenedor de la nota). 

Es importante recalcar que, si bien los ETPs ofrecen grandes ventajas, su diseño debe cumplir con las regulaciones de valores aplicables (p. ej., exenciones de oferta privada si no se listan en mercados regulados accesibles al público general, o cumplimiento de prospectos si corresponde). En el contexto adecuado, los ETPs se han convertido en “el as bajo la manga” de muchos gestores de activos por la flexibilidad que proporcionan.

Cuadro Comparativo de Estructuras de Fondos

A continuación se presenta un resumen comparativo de las principales estructuras legales analizadas, incluyendo su forma jurídica típica, jurisdicciones frecuentes, tratamiento fiscal y usos característicos:

Nota: Todas estas estructuras deben considerarse a la luz de regulaciones locales aplicables (leyes de valores, requisitos de registro de gestores – p. ej. SEC para asesor de hedge funds si >$100M, AIFMD en UE, etc.) y requisitos de sustancia en el domicilio escogido (muchas jurisdicciones requieren presencia local o directores residentes para vehículos de fondos). Asimismo, la elección óptima puede involucrar múltiples niveles (feeder, master, blockers) como se discutió, especialmente para fondos con base de inversores global mixta.

Conclusión

Seleccionar la estructura jurídica adecuada para un fondo es un ejercicio de alineación estratégica entre las metas de inversión, el perfil de los inversionistas y las ventajas comparativas de cada jurisdicción. Las tendencias globales muestran un claro predominio de ciertas formas legales: las sociedades en comandita (Limited Partnerships) se mantienen como la columna vertebral para fondos alternativos privados por su flexibilidad contractual y transparencia fiscal, mientras que vehículos corporativos especializados (SICAV, ICAV, SPC, Trusts) se utilizan cuando se requiere compartimentación de sub-fondos o acceso a inversionistas minoristas en distintos mercados. Las jurisdicciones líderes – Delaware y Nueva York para estructuras estadounidenses, Islas Caimán para fondos offshore neutrales, Luxemburgo e Irlanda para fondos distribuidos en Europa – han evolucionado marcos que ofrecen rapidez de constitución, certeza legal y eficiencia impositiva, razones por las cuales continúan siendo escogidas por la mayoría de los gestores internacionales.

Al mismo tiempo, consideraciones fiscales específicas y regulaciones de Valores, en particular la distinción entre inversores de EE.UU. y no EE.UU., hacen que la ingeniería de feeders y blockers sea parte integral del diseño de prácticamente cualquier fondo global. Ignorar estas diferencias puede resultar en costos fiscales elevados o en la exclusión involuntaria de cierto segmento de inversores.

Finalmente, alternativas innovadoras como los ETPs proporcionan nuevas vías para estructurar estrategias de inversión con rapidez y alcance global, representando una suerte de convergencia entre los fondos tradicionales y los instrumentos de mercado de capitales. Para gestores de fondos y portafolios, entender este abanico de estructuras legales – sus ventajas, desventajas y áreas de aplicación óptima – es esencial para la planificación patrimonial efectiva y el éxito en la captación y administración de capital a escala internacional.

Informe realizado por el equipo de asesores de Insight Trust      

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